屠光绍：资本市场变革与财富管理格局

（本文转载自“新金融评论” 作者：屠光绍）

　　在中国金融四十人论坛（CF40）近日主办的第四届金家岭财富管理论坛“新格局下财富管理之路”上，上海新金融研究院（SFI）理事长屠光绍发表主旨演讲，探讨了资本市场变革与财富管理格局的关系。他表示，资本市场和财富管理之间密不可分，资本市场能为财富管理转型开拓广阔空间。目前，中国的财富管理已经进入了新阶段，主要呈现出三大特征，包括社会财富管理需求增强、居民财富结构面临转型、财富管理质量有待提升。为适应财富管理新需求，资本市场的变革也迈上了新进程，体现在基础制度建设、市场体系结构、产品工具供给、金融基础设施系统等方面的不断完善。综合来看，资本市场功能的不断拓展和创新也在更好地支持财富管理需求的发展，拓展财富管理重要平台、推动金融资产比重上升、提升财富管理专业能力、促进财富管理持续发展等都是功能深化的具体体现。与此同时，财富管理能为资本市场功能深化提供强大动力。首先是资金资本的供给作用，具体表现在扩大规模、丰富渠道和改善结构等方面；其次是财富管理机构的支撑作用，这体现在专业化水平、投资人结构和上市公司治理等方面；最后是可持续投资的引领作用，其丰富了财富属性、提升了投资的意义、增加了资产的维度，并深化了资本的功能。

　 上海新金融研究院理事长 屠光绍资本市场和财富管理是什么关系？从广义上来讲，当我们谈资本市场的时候，肯定离不开财富管理，而当我们谈财富管理的时候，也必然要谈资本市场，所以两者可能就是一回事。不过，从专业领域或者定义来看，无论是从历史维度、覆盖范围，还是具体属性，它们是有所不同的，但两者关系非常密切、相互依存。可以说，现代金融领域中资本市场是进行财富管理的重要平台和主要阵地；反过来，资本市场在发展过程当中也离不开财富管理的支撑。因此，我想就“资本市场变革与财富管理格局”这一主题来谈谈看法。

　　资本市场为财富管理转型开拓广阔空间目前，中国的财富管理已经进入新阶段，特别需要资本市场来提供财富管理的平台、阵地和运作的空间。新阶段主要有三大特征：第一，社会财富管理的需求快速增长。其原因有三点：一是应社会收入增长（包括家庭、个人收入的增长）带来的财富管理需求。在改革开放之前或者改革开放之初，收入主要用于基本的生活需要，理财需求并不迫切；二是应人口结构变化带来的财富管理需求。随着人口老龄化不断深化，理财养老重要性凸显，需提前做好相应的准备；三是应城市化发展带来的财富管理需求。改革开放带来大量农民进城务工，而农民工到城市居民的身份转变需要有财富的积累来支撑。特别需要关注的，是财富管理已经从过去部分高收入群体的需求变成社会各类群体的广泛需求，当然这也是财富管理发展的重要机遇。第二，居民财富的结构正面临转型。主要体现在三个方面：一是从储蓄到非储蓄，二是从实物资产（如房地产等）到金融资产，三是从单一配置到多元配置，这些都需要资本市场给予支持。第三，财富管理的质量正在提升。在上述需求和结构转型的驱动下，财富管理质量的提升，需要在三大方面进一步改善和优化：一是必须以客户为主。过去银行和财富管理机构的理财业务主要在推销产品，但是现在需要从卖方转向买方，才能更好地适应居民在财富管理方面的需求；二是专业能力的提升。随着财富管理整个行业的转型和规模的扩大，需要进一步提升相关专业能力以适应需要；三是规范发展。与此同时，为了适应财富管理新需求，资本市场的变革也迈上了新进程。2020年是我国资本市场建立三十周年。在这三十年间，资本市场的改革实际上一直在推进，其中不乏非常重要的改革举措，特别是近年来一些深化改革的措施对资本市场的发展产生了深刻的影响。主要体现在四个方面：一是强化基础制度建设。资本市场发展到现在的阶段，必须在制度建设方面进一步推进，例如注册制、信息披露、投资人的权益问题等；二是完善市场体系结构。无论是债券市场的统一开放、多层次股票市场体系的日趋成型（包括北交所的建立），还是衍生品市场的逐步发展，无论是有形市场、还是无形市场，总得来看，我国的市场体系结构得到了进一步完善；三是加大产品工具供给。为满足财富管理的多样化需求，必须要加大资本市场产品工具的供给；四是健全金融基础设施系统，包括支付清算体系、上市公司治理、会计制度、法规监管体系等。把这两个方面放在一块来看，资本市场的变革为什么能够更好地适应并支持财富管理需求的发展？我认为，这得益于资本市场功能的不断拓展与创新，可总结为四个方面：第一，拓展财富管理重要平台。由于资本市场的规模在扩大，资本市场的体系在健全，整个产品工具供给不断提升，因此财富管理需要的平台也在拓展；第二，推动金融资产比重上升。70%城市居民的财富主要集中在实物资产，特别是房地产方面，如果资本市场得到发展，一定会牵引和带动财富管理在金融资产结构中的比重上升；第三，提升财富管理专业能力。随着资本市场的发展、工具的增加，为了更好地利用资本市场的空间和平台，势必需要从事财富管理业务人员的专业能力不断提升；第四，促进财富管理持续发展。资本市场持续的变革，也会促进财富管理持续的发展。

　　财富管理为资本市场功能深化提供强大动力现在财富管理的规模很大，如果它能和资本市场对接得当，一定会为资本市场功能深化提供强大的动力。首先是资金资本的供给作用。现在很多企业市场主体需要利用资本市场上市、融资等，财富管理如果能和资本市场发展对接，它会为资本市场提供强大的资金资本，这体现在三方面：一是扩大了资金资本的规模。如果财富管理结构的转型，譬如房地产等实物资产不断转化为金融资产，会为资本市场不断提供资金和资本的供给；二是丰富了资本资金的渠道。财富管理的行业、机构越来越多样化，不仅会增加资金增量，还会不断扩展资金资本的供给渠道，适应了资本市场对不同资金供应渠道的需求，这对支持资本市场发展和功能深化来说非常重要；三是改善了资金资本结构。资本市场更多需要稳定、长期的资金，所以通过财富管理行业的发展和机构化程度的提高，特别是不同渠道的进一步丰富，也一定会为资本市场提供更稳定、更长期的资金资本。第二是财富管理机构对资本市场的支撑作用。财富管理机构现在一般涵盖了七、八个大的业态，从银行理财到信托、基金、保险等均有涉及。我们过去一直说，中国的资本市场最缺的是机构投资者。通过财富管理行业的发展，带动机构投资者群体的快速扩张，这将对资本市场提供重要的支撑作用，主要体现在三个方面：一是提升专业化水平。这是财富管理提供的，也是资本市场需要的；二是改善投资人结构，这将为整个资本市场功能的深化提供支撑，包括定价功能、估值功能以及市场的稳定运行等；三是为上市公司的治理带来的促进作用，而上市公司是资本市场运作的核心。第三是可持续投资（ESG）的引领作用。未来财富管理行业和机构在资本市场投资过程中，会越来越重视价值投资和可持续投资（社会责任投资，国际上叫ESG），我认为这对资本市场功能深化将起到重要的引领作用，主要体现在四个方面：一是丰富了财富的属性。财富可以从不同的角度来衡量，比如说现在提倡的绿色发展、低碳发展，或是总书记提出的绿水青山就是金山银山，这些都指向了财富的绿色属性；二是提升了投资的意义。投资要为社会带来贡献，在促进经济发展、实现收益的同时，也能带来社会的进步、生态的文明。从这个角度来看，财富管理进一步深化了投资的意义；三是增加了资产的维度。过去投资主要看两个维度，即风险和收益是否匹配，但是现在多了其它维度，例如绿色的维度、社会责任的维度等。随着这些维度的增加，我们看待和评估资产的方式和作用，以及选择企业的方式都会出现一些新的角度；四是深化了资本的功能。现在从中央来讲，要防范或者控制资本的无序扩张、盲目扩张，要想让资本有序扩张、规范扩张，资本需要有为而且善为。总体来看，可持续投资会进一步深化资本市场的功能，财富管理对资本市场而言意义重大。

　　资本市场与财富管理发展的“青岛样板”

　　最后，我想简单谈谈资本市场与财富管理的“青岛样板”。青岛样板是对以财富管理为主题的金融综改实验区的具体表达，其改革的效果正不断显现，我认为有三个方面值得我们关注：第一，资本市场实现跨越发展。为什么说“跨越”？体现在三个方面：一是直接融资加快发展。我国一直致力于加快直接融资的发展，我认为青岛这两年在这一方面走在全国前列，现在青岛整个社会融资结构中，直接融资比约占32%以上，高于全国平均水平。二是上市公司整体跃升。青岛这几年上市公司增加很快，数量在山东区域居首位。整体跃升不仅表现在数量上，还体现在质量上。青岛上市公司的质量非常好，提供了非常鲜活的样板。更重要的是在结构方面，青岛上市公司里，高新技术产业和先进制造业产业所占比例大概在70-80%。结构意味着引领，结构变化预示着经济变化，结构的优化预示着经济的优化，有更好的发展势头。三是股权市场规模居前。青岛的股权交易市场目前在全国进入前十，显示出多层次资本市场正在发挥作用。因此，我认为资本市场实现了跨越发展。第二，财富管理行业领先发展。为什么说“领先”？也体现在三个方面：一是财富管理行业种类齐全，青岛齐聚各类业态，且数量不少。发展财富管理，一定要有多种业态，以及不同的功能和定位，才能满足多样化的需求。二是境内外机构加快集聚。比如光大银行理财子公司落地青岛，联储证券今年上半年也迁址青岛，这些商业决策反映了青岛在财富管理领域巨大的集聚效应。此外，在与外资机构的交流中，也能发现青岛对他们的吸引力正在上升。三是私募创投发展成果显著。这是青岛非常显著的亮点，PE和风投在青岛集聚度，即私募基金管理人数量，在全国城市中居前十。这些都说明了青岛在财富管理行业的领先发展。第三，地方积极有效支持发展，这也是我很想和大家分享的内容。我认为地方的有效作为主要体现在四个方面：一是推动财富管理和资本市场发展之间的有效互动。通过资本市场的发展，越来越多优质的公司需要发展直接融资，这将带来财富管理的集聚；而财富管理行业的发展会有效支撑当地资本市场的发展，两者相辅相成、有效互动，而且也带动了金融行业的发展，这在青岛样板中已体现出来。二是实现财富管理、资本市场与实体经济的协调发展。无论发展资本市场，还是发展财富管理，都是为了支持实体经济的发展。这种协调发展在青岛也很明显，比如青岛目前也在打造科创之城，私募及风投创投对支持科技的发展起到重要作用。三是形成财富管理、资本市场与城市功能的相互促进。资本市场和财富管理的发展，也会提升城市的品质和功能。我认为，所谓城市的功能第一个是融合。城市是各种要素集聚的地方，一定会有也必须融合。青岛推动资本市场、财富管理和城市产业、经济的融合发展，形成了各种行业的融合发展，这就提升了城市功能；第二个城市功能是开放。作为北方外向型程度非常高的城市，国家对青岛的开放赋予了很多历史使命和要求。当地财富管理、资本市场的不断开放，也会带来城市的开放，特别是要素的开放；第三个城市功能是创新。一定要不断创新，而资本市场变革和财富管理创新与产业企业创新互动就能促进城市的创新活力。四是发挥市场配置资源和政府营造环境的合力作用。资本市场的发展和财富管理的发展，一定需要有市场机制作为基础，必须要有市场发挥主体作用。但是因为资本市场和财富管理的金融属性，需要政府在营造更好的环境方面有所作为，与市场形成合力。在这方面，青岛样板可圈可点，比如青岛的“创投风投十条”已经从两年前的1.0版升级到了现在的2.0版，带来大量的风投、创投、私募等机构在青岛集聚，这和政府在营造环境和生态方面的努力密不可分。地方的积极有为，支持了资本市场和财富管理的发展。因此，我认为青岛样板是值得我们关注，也是值得我们研究的。