宣亚国际的“蛇吞象”资本局

　　上市公关公司宣亚国际（300612.SZ）上次引发关注，是其上市后不久，直播平台映客就欲通过设计精妙的方案变相借壳上市。这起2017年的交易失败后，宣亚国际股价已从高点跌逾50%，市值在30亿元左右。

　　最近，宣亚国际再因为一起收购重组进入舆论视线。

　　宣亚国际本周二公告，拟通过发行股份、可转债及现金购买的方式，收购互联网营销服务公司致维科技94%股权，总估值7.28亿元、收购对价6.84亿元。

　　今年三月，宣亚国际曾以3000万元对致维科技进行增资，取得后者4%股权。本次交易完成后，宣亚国际将持有致维科技98%股权，后者将成为宣亚国际的控股子公司，上市公司实控人仍为张秀兵、万丽莉夫妇。

　　致维科技的营收、利润都远高于宣亚国际。2018年，致维科技营收19.7亿，净利6181万；宣亚国际同期营收仅为3.7亿，净利仅为2154万，分别约为并购标的的1/5、1/3。2019年中报，宣亚国际营收只有1.28亿，亏损近1000万。

　　宣亚国际借并购扭转业绩表现的动机非常明显。

　　宣亚国际2017年上市当年，营收5亿，净利约7500万。仅仅一年后，宣亚国际业绩迅速变脸，2018年营收下滑近三成，净利减少逾七成。2019年上半年更是开始亏损。

　　宣亚国际将业绩下滑为归结于汽车、互联网等主要客户削减预算。为了应对市场变化，过去一年宣亚国际还进行了大规模裁员。2018年，宣亚国际员工总数为257人，对比2017年的369人，裁员幅度超过30%。

　　但这笔交易是一笔明显“蛇吞象”交易，构成了重大资产重组。除营收的差距外，宣亚国际的总资产、净资产都小于致维科技。宣亚国际最新中报披露的总资产为4.78亿，而致维科技100%股权预估值为7.28亿，是宣亚国际总资产的1.52倍。

　　宣亚国际目前手头现金仅1.4亿，但要支付的现金对价约2.5亿。

　　疑点重重的收购案宣亚国际本次的收购案充满疑点。

　　最值得注意的是，标的资产致维科技估值是否过高。本次交易中，致维科技100%股权预估值为7.28亿，经初步协商，致维科技94%股权交易作价暂定为6.84亿。根据交易预案，致维科技2018年末总资产5亿，负债3.8亿，但按当前估值计算，PE超过11倍。

　　大摩财经注意到，致维科技的股东除宣亚国际外，分别是自然人股东齐艳彬和刘伟，以及福建湛美、福建众维、万世一合、天津蓝鹰。后四位法人股东均为有限合伙企业。股权穿透后，刘伟直接、间接持有76.24%股权，为致维科技的实际控制人。

　　刘伟在百度工作多年，历任百度搜索引擎营销部、大客户销售部、营销咨询部，糯米产品与用户运营总经理，2016年离开百度。但致维科技与百度具有密切的业务联系，目前仍是百度SEM（搜索引擎营销）的核心代理商。

　　值得一提的是，致维科技成立于2015年12月，而宣亚国际也正是2015年开始和百度合作，当年拿下百度地图和百度搜索的营销业务。这就是说，刘伟离职之前，就已经将自己负责的百度搜索的营销业务交予宣亚国际，并在创业后继续加强与宣亚国际之间的联系。

　　本次交易的业绩承诺也令人生疑。福建湛美、福建众维、刘伟作为一致行动人，承诺致维科技2019年、2020年和2021年实现净利分别不低于5800万、7250万和8700万。

　　但致维科技2018年净利为6181万。也就是说，业绩承诺下对2019年净利的要求仅为下滑不超过6.16%。对于一家上升期的公司来说，这样的业绩要求完全没有压力。

　　值得一提的是，本次收购后，宣亚国际并没有将致维科技完全纳入麾下。本次交易完成后，宣亚国际累计持有股权将达到约98%，而另外将近2%为天津蓝鹰持有，以目前的股价计算，这部分股权价值1456万。为何宣亚国际将近七亿元都花了，却不肯多付1456万，将致维科技完全纳入麾下呢？

　　这或许与天津蓝鹰的股东背景有关。天津蓝鹰为有限合伙企业，但并没有执行事务合伙人，也并未披露股东的注资比例。大摩财经发现，与天津蓝鹰工商注册电话一致的企业为天津蓝剑股权投资管理有限公司。股权穿透后，天津蓝剑由李晓东（60%）、何露（20%）、侯东（10%）、吴哲飞（5%）和孔毅（5%）共同持有。天津蓝剑不仅是天津蓝鹰的股东方之一，李晓东、何露、侯东也出现在天津蓝鹰的股东及主要人员名单中。

　　值得一提的是，天津蓝剑与与宣亚国际竞争对手蓝色光标（300058.SZ）关系颇深。今年8月8日，天津蓝剑接替蓝色光标成为北京蓝标创业投资中心（有限合伙）股东，同时成为后者的执行事务合伙人。而天津蓝剑的股东之一吴哲飞还是蓝色光标创始团队核心成员。

　　宣亚国际的收购案目前已经获得董事会和监事会通过，但致维科技和宣亚国际股东会审议，及证监会核准等审议程序尚未完成。