国泰君安：国常会提及的“降准”剑指何方

　　

　　为什么这个时间提降准？经济因素为主，政策节奏为辅。

　　经济原因：1)一是国内复苏的最后几步存在问题。核心是中小企业经营以及限额以下主体持续承压，经济边际趋缓信号增多，没有政策呵护复苏难以自发实现；2)二是涨价冲击对中下游利润的挤占，在“紧信用”阶段，可以通过降低融资成本来部分缓解涨价的不利影响。

　　政策节奏：在美联储转向前，内部货币政策适度趋松，预留政策空间，确保外部政策节奏变化不会对国内带来过大冲击，也是政策边际趋松背后的一个考量。

　　降准的形式会是什么？定向降准可能性最大，置换MLF存在一定可能，全面降准可能性不大。

　　第一，全面降准可能性不大。国常会此次提出“降准”的前提是“坚持不搞大水漫灌的基础上”，此外与当前央行“跨季”边际微增逆回购、保持流动性不松不紧的论调不符。

　　第二，最可能的是定向降准。采用更为精细的量价调控，用于支持实体经济特别是小微、民营企业，与当前国常会会议的表述最为相近。

　　第三，“降准置换MLF”的可能性并不能完全排除。MLF在年内到期量最大的阶段在年底，这种形式的时点更可能在Q4。但我们不能排除当前置换的可能性，一方面缓解7月MLF到期量的扩大，另一方面边际释放部分超额流动性，这种方式大概率会介于定向降准和全面降准之间。

　　若发生定向降准或降准置换MLF，影响几何？定向降准主要针对“三挡两优”中的部分股份制银行和中小银行，对银行间流动性利好，但相对有限。对实体经济，利于促进降低小微、民营企业贷款实际利率。整体而言，股债均有积极支撑，债市利好相对更充分。

　　未来一段时间，经济格局是全球“类滞胀”接力赛，短期“比滞不比胀”，之后大概率会回到“比胀不比滞”。

　　类滞胀的迹象往年底看，会越来越明显。中美通胀预期都在阶段性走弱，政策边际趋松的信号在这个阶段凸显，“比滞不比胀”的逻辑更加重要，因此短期股债都将有积极支撑，应该紧抓下半年的窗口期。

　　同时我们提示，不要低估通胀的力量。通胀预期的上冲，我们认为更有可能是反复的。往长看，类滞胀接力大概率依然会回到“比胀不比滞”的逻辑。