Bilibili4Q21点评：用户增长稳健，商业化短期或有一定压力，预计24年实现调整后盈亏平衡

　　（本文作者：天风证券/孔蓉）

        事件：Bilibili于近期发布未经审核财务业绩，4Q21增长稳健，总MAU达2.72亿（v.s一致预期2.71亿），DAU达7220万（v.s一致预期7160万），总收入达57.8亿（v.s一致预期57.42亿），广告业务收入达15.88亿（v.s一致预期14.56亿）。毛利率达19%，NonGaap净亏损达16.6亿。各项指标整体符合我们此前在《内容行业4Q21跟踪：哔哩哔哩用户稳健增长，非游戏商业化增速快于市场》中的预期。公司于业绩会上公布，预计于2024年实现non-GAAP下的盈亏平衡。

　　用户稳健增长，社区维持高活跃度。4Q21B站用户数达2.7亿，超此前2.6亿的目标。日均使用时长达到82分钟，是公司运营历史上第四季度的最高使用时间。社区生态活跃维持了3季度以来的活跃，其中每月上传视频量、互动量同比保持80%以上增长。OTT渠道的扩宽进一步打开了下沉渠道的扩展空间。

　　非游戏业务保持高速增长

　　广告业务高速增长，超我们此前预期。我们维持此前《内容行业4Q21跟踪：哔哩哔哩用户稳健增长，非游戏商业化增速快于市场》的观点，认为个保法及近期下发的《互联网广告管理办法》（征求意见稿）对B站广告业务未见显着影响，而以整合营销为主打的B站广告体系亦是B站广告业务保持增长的重要动力。花火平台在2021年底入驻品牌超4000个，复投率达75%。

　　用户付费率稳中有升。直播业务作为B站内容生态的重要组成部分，形成了和社区里其他板块互相加强的一种良性循环，OTT渠道的快速发展带动了付费率的提高。截至Q4末，B站付费会员数量跨过了2000万里程碑，同比增幅39%，留存率达到80%。

　　短期游戏版号暂停对B站商业化或有负面冲击，发展游戏自研在于关键。游戏版号停发对B站短期商业化产生一定程度负面影响，主要体现在游戏收入放缓、毛利率短期承压，我们预计一季度收入增加38%至53.76亿，其中游戏收入同比增加11%至13亿、广告业务同比增加74%至12.45亿，毛利率预计环比下降1ppt至18%。回溯B站2021年业绩，1至3季度，B站游戏收入同比增长分别为2%/-1%/9%，业绩压力初显，我们认为B站游戏业务承压的根本在于原因在于游戏渠道价值的下降、重要游戏对代理商的依赖度减小，从长期来看，B站游戏业务发展的核心在于自研的开展。建议关注B站自研进度。

　　投资建议：截止2022年3月9日，Bilibili彭博一致预期收入FY22E/FY23E/FY24E分别为258/337/426亿，当前股价对应PS分别为2.2/1.5/1.3，建议关注bilibili。

　　风险提示：MAU增长速度不及预期；中概股监管政策进一步趋严；数据监管政策进一步趋严；DAU/MAU进一步下滑；财务数据未经审计，请以正式财报为主