（本文作者：国盛证券/符蓉）
啤酒企业估值为何这么“贵”。从PE（市盈率）角度来看，啤酒估值居子版块之首，这主要是多因素影响啤酒版块表观盈利能力，啤酒企业经营净现金流与归母净利润之比显著优于其他版块，市盈率高更多是因为啤酒企业在过去“跑马圈地”式并购发展过程中，表观债务以及折旧费用等对公司盈利能力产生了较大影响，同时近年通过关闭落后产能提升整体经营效率已成为行业共识，关厂在当年报表会计提资产减值损失但将显著贡献之后数年的净利率提高。
EV/EBITDA（企业倍数）更适用于啤酒行业。EV/EBITDA（企业倍数）能够在分母端考虑债权价值，在分子端剔除折旧摊销、利息费用和所得税影响。版块内部来看，与调味品、白酒、乳制品和肉制品龙头企业相比，低资产负债率公司企业倍数较高，但高资产负债率企业估值水平相当，具备一定可比性，啤酒龙头青啤、重啤在EV/EBITDA角度下与伊利、中炬估值水平相当；啤酒行业上市公司对比来看，版块内部估值体系相对稳定，盈利能力高的企业对应EV/EBITDA稳定在20倍左右，近年盈利能力明显提高的企业EV/EBITDA加速上行
如何看待啤酒企业股价的季节性。2015-2021年单季度平均涨跌幅数据中Q2与Q4啤酒企业多呈上涨趋势，且Q2涨幅较大，同时相较沪深300亦有超额收益，而Q1与Q3则涨跌互现且整体幅度显著小于Q2与Q4，我们认为啤酒企业股价的季节性来自于：1）啤酒行业自身的季节性，动销进入旺季后，由于上市公司合计市占率较高，行业性月度数据具有较强指导意义，同时渠道调研进一步强化判断信心；2）基金配置角度对啤酒行业看法的逐渐转变。当前行业趋势与二级投资趋势亦步亦趋，基金逐渐转向超配，Q2旺季与Q4提价旺季是参与布局重点，带来啤酒企业股价端呈现波动。
如何看待啤酒企业的估值弹性。短期来看，建议把握旺季啤酒企业的估值弹性与华润超跌机会。通过2017-2021年数据可见，啤酒企业估值弹性大，市值低点对应当年PE约30倍、高点对应50倍以上，且年内市值低点多出现于Q1，同时按当前Wind一致预期业绩与三种情况下近5年估值平均水平计算，华润啤酒股价近期大幅震荡当前市值低于过去几年最低市值对应估值水平，具有较强安全边际；青岛啤酒与重庆啤酒旺季可期，年内乐观假设下市值上涨空间或超50%。长期来看，盈利能力提高与啤酒企业品牌价值是市值稳步提升的根本，关注行业长期趋势变化，看好啤酒龙头企业。
风险提示：原材料价格上涨超预期，相关测算具有局限性，疫情局部反复影响消费恢复，行业竞争加剧。
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